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永安期貨：三因素透視焦煤價格走向

2025年12月17日09:36   來源：西本資訊
摘要：現(xiàn)貨市場蒙煤表現(xiàn)相對較弱，動力煤跌幅最小，澳煤則逆勢走強。市場對本輪焦煤下跌的主流邏輯分析可歸納為以下三點：

近期，焦煤期現(xiàn)貨價格均出現(xiàn)明顯回調(diào)。其中，2601合約跌幅最大，遠月合約次之；現(xiàn)貨市場蒙煤表現(xiàn)相對較弱，動力煤跌幅最小，澳煤則逆勢走強。市場對本輪焦煤下跌的主流邏輯分析可歸納為以下三點：

一是倉單交割壓力。近幾年焦煤常呈現(xiàn)貼水交割特征。以蒙5倉單為例，按當前口岸蒙5原煤952元/噸的價格折算，理論倉單成本約1050元/噸，但2601合約仍貼水約100元/噸。這主要是因為交割倉單并非單一蒙5洗精煤，而是摻配其他煤種的混合品。該類倉單對使用者而言性價比不高，甚至需額外增加處理成本，導致買方接貨意愿偏低，形成交割貼水。在供需不特別緊張時，這一現(xiàn)象被放大，形成盤面上的“空擠多”壓力。

二是蒙煤增量與鐵水減產(chǎn)相結(jié)合。11月以來，蒙煤通關(guān)量增長顯著，三口岸周均通關(guān)車數(shù)接近14000輛，環(huán)比增長58%，遠超市場預期，此前蒙5結(jié)構(gòu)性短缺邏輯被扭轉(zhuǎn)。與此同時，下游鐵水持續(xù)減產(chǎn)，且伴隨剛需走弱，補庫需求也大幅轉(zhuǎn)淡。10月下游曾有一輪集中采購，但進入11月后，冬儲意愿明顯回落，焦化企業(yè)甚至逆季節(jié)性去庫。焦煤價格下跌進一步加劇觀望情緒，補庫進程延后。供增需減之下，焦煤庫存出現(xiàn)明顯累積，且?guī)齑娑喾e累于上游煤礦，促使煤礦降價促銷。

三是受動力煤市場走弱拖累。入冬后全國氣溫普遍偏高，日耗表現(xiàn)偏弱，火電發(fā)電量同比增速由正轉(zhuǎn)負。焦煤及其他煤化工相關(guān)品種如甲醇、乙二醇等均出現(xiàn)不同程度下跌。

筆者認為，上述三個因素均對焦煤期貨定價產(chǎn)生影響，但其影響程度值得推敲。

首先，從倉單角度看，以蒙5精煤倉單估算，11月初2601合約在1318元/噸高點時，期現(xiàn)接近平水，當前期貨貼水約100元/噸，基差變化帶來約100元/噸的跌幅。

其次，從基本面看，鐵水產(chǎn)量自11月初至今日均下降約1.9萬噸，按此趨勢，至12月底仍可能維持在230萬噸/天以上，且近期鋼廠利潤好轉(zhuǎn)，鐵水產(chǎn)量短期內(nèi)無明顯崩塌風險。11月至今，焦煤累庫約240萬噸，若后續(xù)供應持平、鐵水降至230萬噸/天，12月預計累庫270萬噸，年底庫存約4000萬噸，同比仍低1000萬噸。但當前現(xiàn)貨價格與去年同期基本持平，顯示現(xiàn)貨估值偏低。供應方面，近期內(nèi)外價差倒掛導致進口窗口關(guān)閉，后續(xù)海運煤進口可能減量，國內(nèi)產(chǎn)量年底通常偏弱，蒙煤進一步增長空間有限。因此，供應端短期仍以偏弱運行為主，累庫幅度或不及預期。

最后，從動力煤帶動下跌的邏輯看，8月以來，焦煤與動力煤現(xiàn)貨比價維持在1.73左右波動，11月初升至1.77，當前回落至1.7，跌幅約4%。這表明焦煤跌幅大于動力煤，因此“被帶動下跌”的說法并不完全成立。若按動力煤現(xiàn)貨預期底部700~750元/噸、比值1.73估算，對應焦煤價格在1210~1300元/噸區(qū)間，動力煤價下跌對焦煤的影響幅度為0~100元/噸。

綜上所述，本次焦煤期貨下跌中，倉單因素導致約100元/噸的跌幅，動力煤下跌帶動約75元/噸跌幅，其余約205元/噸的跌幅則源于盤面偏弱的預期與情緒影響，三者占比分別為26.3%、19.7%和53.9%.值得注意的是，11月初至今螺紋鋼、熱軋卷板期貨價格基本平穩(wěn)，顯示需求走弱的邏輯在成材盤面上并未顯著體現(xiàn)。因此，本輪盤面大幅下跌的核心矛盾可能集中在進口煤供應增量上。隨著價格下跌，澳煤進口利潤已由155元/噸轉(zhuǎn)為虧損，蒙煤長協(xié)進口利潤也收窄至190元/噸，后續(xù)進口煤環(huán)比減量的可能性正在上升，或有望緩解當前壓制盤面的主要矛盾。（作者單位：永安期貨）

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